宏

美国二季度GDP上修，国内制造业景气持续疲弱

海外方面，美国二季度GDP上修至3.0%，其中个人消费支出是主要变化，表明美国消费对经济的贡献相对有弹性。 7月美国核心PCE弱于预期，核心商品降温、核心服务升温。整体PCE通胀呈现温和反弹趋势。此前对经济衰退的担忧已经消散，通胀下降和经济温和将为9月份降息25BP奠定基础。上周美元指数创年内新低并反弹。 10年期美债利率震荡反弹至3.8%以上。石油价格因供给侧动荡而涨跌互现。金价高位震荡，美股涨跌互现。本周重点关注美国8月ISM口径PMI及非农就业报告。

国内方面，8月份制造业PMI持续疲软，连续四个月处于收缩区间。生产和需求持续疲弱。外需略有恢复，但内需依然疲软。原材料价格和出厂价格大幅下跌。产成品库存同比回升。企业处于被动。补充库存。非制造业方面，8月高温多雨极端天气影响建筑业PMI，夏季消费拉动服务业PMI小幅回升，但均处于同期低位昔年。上周，在外交热情、政策加码预期、企业结汇等多重因素推动下，人民币汇率走强，创去年6月以来新高。后续情况值得关注。彭博社周五报道称，该国将降低现有抵押贷款利率。此举将缓解居民资产负债萎缩的趋势，促进居民消费，持续取得进展。

贵金属

美联储大幅降息预期减弱，银价承压回落

上周国际金价维持高位震荡，白银价格震荡下行。美联储上周五公布的最重要通胀指标美国核心PCE物价指数7月同比上涨2.6%，环比上涨0.2%，均与前值持平。没想到并未继续扩大，强化了美联储9月小幅降息的预期，美元指数反弹，市场风险偏好增强，贵金属走势承压，银价走低跌得更厉害了。最新的美联储观察工具显示，目前市场预计美联储下个月降息25个基点的概率已升至69%，降息50个基点的概率为31%。

美国7月核心PCE数据并未继续扩张，削弱了市场对美联储9月大幅降息的预期。白银价格承压下跌，国际金价维持高位震荡。预计在9月降息实施前，国际金价将在降息预期的支撑下继续高位震荡，而银价短期或将承压。

铜

核心通胀下降，铜价坚挺且波动

上周铜价区间震荡，主要是由于美国二季度GDP终值上修，强化了尽管美国核心PCE韧性降温，但美国经济仍可能实现平稳软着陆的预期。定于7月进一步稳定市场情绪，为降息铺路。与此同时，7月份我国工业企业利润继续回升，财政政策持续加码的预期有所加强。从基本面看，海外供应中断已基本消退，终端消费平稳有序改善，国内社库正在缓慢消耗。从现货来看，贴水收窄，进口损失较小，近月市场C结构略有扩大。供应方面，短期精矿供应中断已基本平息，国内生产处于高位运行。需求方面，电缆订单释放带动铜杆企业复工；新兴产业增速稳定，光伏、新能源汽车铜消费增幅依然良好，国内社库持续枯竭。

总体来看，7月美国PCE继续温和降温，为美联储温和宽松预期铺平道路。美国二季度GDP上修，软着陆预期持续升温。国内方面，制造业PMI保持稳定，工业企业利润修复，财政政策持续。增持将巩固经济基本面。从基本面看，海外矿山风波平息，国内终端消费进入弱复苏周期，社库缓慢回落2024废铝炼铝锭的利润，现货升水企稳。预计短期内铜价将维持强势波动。

铝

表需求有望持续改善，铝价上涨条件较好

主导宏观因素仍然围绕美联储降息预期。美国PCE数据修正了降息预期。国内制造业PMI扩张继续放缓。金属呈现先涨后跌走势。供给方面，内蒙古国内事故和四川缺电限电消息暂时对产能影响不大，供给保持稳定。消费端铝加工企业开工继续小幅回升。由于政策和价差因素导致废铝短缺，部分原铝替代废铝的案例对表需的表现有所帮助。但贸易商间出现雷阵雨，影响了本周仓库提货的积极性。周内铝锭仓库增加8000吨至81.1万吨。

总体来看，9月份降息已经基本确定。主要问题是降息幅度。目前降息25BP已经基本被市场消化。除非出现超范围降息，否则市场将会有更大的突破。基本面扰动消息并未扰乱供应实际产能，短期产量保持稳定。但随着原铝替代废铝以及季节性消费旺季的到来，消费端预计将向好。社会库存也出现阶段性见顶，平衡情况好于上月。好转，铝价看涨，震荡较强。

氧化铝

供给能力小幅增加，结构性波动大于单边

上周氧化铝供给端产能有增有减，主要是受此前内蒙古启动的50万吨产能复工影响。该部分预计9月中旬左右生产。下降的主要原因是部分企业仍受到矿石供应和设备维护问题的影响。生产方面进行了一定程度的调整，仅涉及产能小幅减少，整体产能以小幅增长为主。消费端电解铝需求稳定，长期采购策略不变。但需求端原料库存低位持续，补货需求依然旺盛。周内交易所仓单库存减少1795吨至8.5万吨，工​​厂仓1.35万吨。

总体来看，部分产能受矿石影响，短期内难以增加氧化铝现货供应。目前市场供应依然偏紧，且由于增供实施的不确定性以及观望情绪，供应端现货报价依然较为坚挺。消费端刚需采购，采购谨慎。供需僵局并未明显改善。氧化铝期货价格支撑依然较强，单边操作依然震荡。市场结构供给侧强现实弱于前期，B结构有望继续收敛。

锌

消费者方面的疲软限制了锌价的上涨

上周，沪锌主要期货价格反弹放缓。从宏观角度看，美国二季度GDP增速上修，核心PCE增速下调。与此同时，7月份耐用品订单环比增速远高于预期，上周首次申请失业救济人数小幅下降。数据显示，美国经济仍具韧性且就业温和下滑，衰退担忧进一步缓解，7月PCE数据基本符合预期，美元技术性反弹给锌价带来压力。国内有关存量房贷利率将进一步下调、允许转按揭的传言提振了市场情绪。但8月PMI数据依然疲软，经济缺乏内生动能。从基本面来看，市场已基本消化炼厂联合减产的利好消息，将逐步进入减产水平实现情况的观察阶段。目前锌精矿继续处于紧张局面。国产矿报价1000元/吨，进口矿-90美元/吨。目前还没有信号阻止加工费下降。即使炼厂减产幅度小于预期，供应释放弹性也有限。比较确定。沪伦比价向上恢复后，锌锭进口窗口即将打开。小心防止进口货物的流入抵消国内炼厂减产的积极影响。需求方面，受黑色系列价格反弹、高温天气退潮以及光伏订单高峰等提振，镀锌企业经营环比持续回升，但实际订单量仍有限，且开工率仍低于往年同期；部分企业检修，压铸锌合金开工率环比小幅下降；终端订单不佳，氧化锌企业开工率较上年略有下降。锌价反弹至高位后，采购情绪谨慎，但刚性需求依然存在，库存继续小幅去库存。

整体来看，美国经济衰退有望降温，利率下调。国内经济缺乏内生动力，内外宏观经济不共振，基本面呈现供需疲弱格局。但供给侧减少幅度略大于需求侧减少幅度，库存仍维持缓慢下降。库存状况进一步支撑月度回补结构的扩张。如果库存跌破安全线，则不能排除月度价差出现极端市场状况的可能性。单方面来看，锌价在利多消息被消化后涨幅放缓。后期上方空间需要根据炼厂减产和消费恢复的实现情况进行调整。短线多单会逐渐获利了结，等待回调后再入市。

带领

进口供应影响依然存在，铅价继续低位盘整

上周上海铅主力期货价格延续盘整走势。周初美国科技股的疲软令市场风险偏好承压，但随着美国经济数据凸显韧性以及市场降息预期支撑，市场风险偏好有所恢复。从基本面看，湖南华鑫锡贵、内蒙古兴安银铅、河南豫光金铅正在进行检修，原生铅供应趋紧。再生铅方面，安徽华鑫于月中旬进行检修，宁夏瑞银、江苏天能自7月起开始检修。 9月份复产计划到位，将抵消部分炼油企业检修的影响，9月份供应压力将小幅增加。受船期影响，8月底进口铅锭到港预锁价。进口货源流入对国内原供出货造成压力，市场报价多呈贴水走势。然而，8月份上海-伦敦房价比大幅下跌。目前铅锭进口亏损近600元/吨，未来进口量将大幅减少。从需求方面来看，消费旺季尚未出现，下游采购商采购谨慎。不过，随着9月份的临近，返校季将带来需求改善的预期。

总体来看，原炼厂检修力度加大，国内供应趋紧。但进口铅锭已集中抵港，持有者因担心下跌而积极抛售。原炼和进口供应均出现折扣，拖累铅价下跌。随着进口商品供给放缓以及开学季带动消费边际改善，基本面支撑将得到加强。与此同时，目前维持低库存和低仓单。近几个月仍有挤压的基础，因此我们将继续关注仓位的变化。

镍

宏观经济预期提振镍价震荡重心上移

宏观方面，美国二季度GDP增速同比略超预期；核心PCE同比低于预期，高频就业数据稳定。在美国经济降温的同时，就业市场却表现出强劲的韧性，软着陆的预期仍在持续。供需端，资源端未见明显变化。菲律宾、印尼镍矿国内贸易价格持续高位。镍铁价格涨势疲软，新增产能进展缓慢。下游补货需求推动硫酸镍价格小幅上涨。纯镍出口窗口依然打开，基本面并未发生明显变化。

后期美国通胀压力进一步下降，就业市场保持韧性。市场预计美国8月非农就业将大幅反弹，制造业PMI将修正，宏观层面仍可能延续软着陆预期，带来利好。基本面可能很难看到重大变化。虽然金九银十已经到来，但受房地产拖累，不锈钢企业利润率仍将持续低位，传统领域可能难以刺激消费复苏。同时，虽然9月份电池厂排产明显扩大，但正极材料厂库存较高，导致正极材料厂排产与电池厂排产不一致。或许很难对镍形成直接有效的提振。需求端的回调需要等待正极材料厂去。库行为结束。预计镍价震荡重心将上移。

碳酸锂

过剩现实压制去库存拐点，锂价波动

基本面：SMM口径下周产量止跌企稳，库存也由积累转为小幅去库存，表明当前供给已基本匹配下游日常消费。 9月，电池厂排产扩大，正极材料厂排产小幅收缩。成本方面：澳大利亚矿产整体价格没有明显变化。近期，澳洲多家矿业公司发布2025年产量指引，供应目标较2024年没有明显变化，但成本目标略高于2024年Q2水平。盘面分析：主力合约持仓量突破24万手，锂价大幅波动。但仍需关注的是，价格上涨的同时，成交量却明显增加，多空持仓比例持续萎缩。一方面表明价格上涨过程中存在空头的阻力，另一方面多空比的收缩表明多头力量在边际减弱。

基本面的边际趋势可能很难确定。首先，三方调查显示，虽然电池厂为备战金十、九银十出现了增加排产的迹象，但正极材料厂的排产却有所收窄。原因可能是正极库存已达高位，材料厂有去库存需求。因此，直接需求强度存在不确定性。其次，供给侧目前受到较强的价格约束，市场价格走势有出清和基本边际变化两种选择。因此，对供给趋势的判断也存在不确定性。但可以肯定的是，供给过剩已是既定现实，开工率调整可以有效抹平需求端的意外表现。因此，锂价大幅上涨的可能性较低，预计锂价将出现波动。

10

钢

螺纹数据好转，热卷弱势，钢价波动为主

钢材期货上周反弹2024废铝炼铝锭的利润，周一大幅上涨后进入震荡行情调整。螺纹供需持续改善，热卷压力持续不减。现货市场，唐山钢坯价格2960(+60)元/吨，上海螺纹价格3290(+100)元/吨，上海热卷价格3200(+70)元/吨。元/吨。宏观层面，商务部办公厅等四部门发布《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，明确补贴种类和补贴标准。各地要统筹利用中央和地方资金，对个人消费者购买冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用炉灶、抽油烟机等八类家电产品给予以旧换新补贴能效或水效标准达到二级及以上。补贴标准为产品最终销售价格的15%。对能效、水效一级及以上产品，按产品最终销售价格追加5%补贴。每位消费者每类可补贴一件产品，每件产品补贴金额不超过2000元。行业方面，上周螺纹产量162万吨，环比增加2，地面需求218万吨，环比增加19，螺纹厂库存153万吨，减少18日社会仓库443万吨，减少38处，总库存596万吨。减少56万吨。热卷产量305万吨，环比下降5%。工厂仓库96万吨，环比增加4%。社会仓库346万吨，环比减少4%。总库存442万吨，与上月持平。表需求305万吨，环比减少13万吨。 。

上周钢联的数据尚可。整体生产需求增加，螺纹持续好转，热卷持续承压，热卷需求下降，库存趋平。螺纹仓单近期增长较快，总量较去年略有下降。目前，新国标占比超过70%。 10合约加速月变，目前位置小幅走高。关注资金月份变更及仓单登记进展情况。预计10月交货情况不一致。不大。钢材价格以波动为主。操作上以单边震荡思路为主，跨期螺纹设定，螺纹参考区间3100-3370元/吨，热卷3150-3450元/吨。

11

铁矿

需求疲软，复产预期加大，铁矿石波动为主

铁矿石期货上周大幅波动，周一反弹后进入震荡模式。现货情绪改善，需求预期改善，但现实疲弱。现货市场，日照港PB粉价格746元/吨，环比上涨28元，超特粉价格626元/吨，环比上涨28元。 23、高低档PB粉-超特粉现货价差120元/吨。需求方面，近期检修高炉数量超过复产数量，铁水产量持续减少。上周247家钢厂高炉开工率为76.41%，比上周下降1.06个百分点，比去年同期下降7.68个百分点；高炉炼铁产能利用率82.96%，环比下降1.34个百分点，同比下降9.31个百分点；钢厂盈利率为3.9%，环比上升2.60个百分点，同比下降41.55个百分点；日均铁水产量220.89万吨，环比减少3.57万吨，同比减少26.03万吨。供应方面，上周全球铁矿石发货量继续增长，且高于过去三年平均水平。同时，到货量明显增加，供应普遍旺盛。上周澳大利亚和巴西共发运铁矿石2610.2万吨，环比增加28.6万吨。澳大利亚发货1848.2万吨，环比增加70.3万吨，其中澳大利亚向中国发货1551.1万吨，环比增加17万吨。巴西发货762万吨，环比减少41.7万吨。本期全球铁矿石总发货量为3221.1万吨，环比增加55万吨。库存方面，全国47个港口进口铁矿石库存16032.38，环比增加379.86；港口日均卸货量315.99艘，减少1.64艘。

现货市场，贸易商情绪好转，近期成交量明显增加，钢厂盈利能力改善，部分钢厂加大采购力度。上周，全球铁矿石发货量继续增长，且高于过去三年平均水平。同时，到货量明显增加，供应普遍旺盛。近期高炉检修检修多于复产，铁水产量持续下降。铁矿石需求疲软但复产预期增强，预计期货价格震荡，参考区间680-750元/吨。

12

豆粕

美豆出口销量好转，豆粕价格连续震荡收涨

上周CBOT大豆11月合约上涨26美分/蒲式耳，收于999美分/蒲式耳，涨幅2.67%；豆粕主力合约上涨98元/吨，收于3027元/吨，涨幅3.35%；华南豆粕现货价格上涨80元/吨。收于2980元/吨，涨幅3.85%；菜粕主力合约上涨83元/吨，收于2248元/吨，涨幅3.83%；华南菜粕现货价格上涨80元/吨，收于2170元/吨。增长3.83%。美大豆、豆粕价格震荡收涨。一是市场情绪回暖，大宗商品市场回升；其次，美国中西部产区的干旱天气扰动可能损害作物产量；三是美国大豆新增出口销量超预期，中国采购美国大豆。步伐正在加快；第四，国内豆粕库存拐点临近，最大压力期或已结束。受开学、假期等备货需求支撑，豆粕成交大幅增加。

美国数据显示经济仍具韧性，宏观经济氛围暂时稳定。美豆供应已确认宽松，利空因素已逐步消化。本周价格震荡收涨，缺乏大幅上涨动能，目前维持震荡运行。南美洲即将迎来播种季节，巴西干旱可能会推迟播种，这可能是南美洲推动的。此外，还需关注美国大豆出口的可持续性以及9月初产区的干旱天气。观察历史数据，种植成本支撑价格，美豆估值水平不高。从盈亏比和技术形态来看，逢低建多单仍将继续持有。

13

棕榈油

大豆与棕榈油价差收窄，棕榈油高位震荡

上周BMD马棕榈油主力合约收于109马币/吨，报3978马币/吨，涨幅2.82%；棕榈油主力合约上涨244元/吨，收于8056元/吨，涨幅3.12%； CBOT豆油主力价格上涨1.48美分/磅，收于41.89美分/磅，涨幅3.66%；豆油主力价格上涨358元/吨，收于7784元/吨，涨幅4.82%； ICE油菜籽主力价格上涨31.9加元/吨，收于614.9加元/吨，涨幅5.47%；菜籽油主力价格上涨450元/吨，收于8524元/吨，涨幅5.57%。大豆、菜籽油涨幅强于棕榈油，棕榈油高位震荡。一是鲍威尔讲话转鸽派，市场情绪转暖，油脂当日大幅上涨；二是印尼B50政策有望提振情绪，但经评估短期执行难度较大；第三，印度正在考虑提高植物油进口关税，可能削弱原产地需求，抑制第四，印度排灯节即将到来，国内开学、节假日等节假日备货需求将受到支撑。石油总体表现出强烈的振荡。

美国核心PCE基本符合预期。 9月小幅降息升温，宏观环境暂时稳定。 8月马来西亚棕榈油产量或将持平小幅增长，​​出口环比减弱，库存小幅增加，但可能低于往年同期，产地报价上涨；国内进口利润将出现倒挂，近几个月到港数量低于去年同期，远月船舶采购量增加。 ;棕榈油价格高位压制需求，导致成交减少，而豆油成交量增加，豆油价差缩小，棕榈油高位震荡。从市场来看，技术上看属于强势震荡，需要短线快进快出操作。

14

工业硅

供给萎缩较快，工业硅低位反弹

上周工业硅自低位反弹，主要得益于供给边际持续收缩带来的供需结构改善以及美联储降息带来的全球资本市场风险偏好回升。从供应的角度来看，新疆的容量利用率持续下降，四川硅公司的运营速度因功率分配而下降到约30％，供应方加速了其收缩。从需求方面，对多硅烷的新订单已经完全释放，并且下游的细胞和组件对价格上涨的期望以及终端集中项目的竞标量，主要是和Inner ，往往是平坦的，虽然分布式的工业和商业秩序需求仍然主要支持分布式的；有机硅单体的新生产能力已被大量发布，但是铝合金产量一直是对建筑和建筑材料的需求迟钝，并且供应收缩也加剧了，从而提高了期货价格的短期最低点。由于某些公司陷入四川的损失和权力配给等因素，供应方面继续缩小。在其他地区，云南和内蒙古的终端集中项目的增长速度也更快。分布式项目仍然得到工业和商业订单的支持。对硅胶和铝合金的需求逐渐进入淡季。 ，国内社会池仍然接近480,000吨。

总体而言，通过改善供求模式以及加强海外宽松期望的工业产品市场情绪得到了增强。从基本的角度来看，供应方面的边缘正在缩小。但是，最终使用的光伏暂时稳定，有机硅和铝合金不如淡季那样好，而市场的短情绪大大削弱，短期供应和需求结构有所改善，工业硅期货价格是预计将保持动荡和强烈的趋势。