制造业PMI实现“三连升”，揭示四季度经济进一步触及年内低点。在当前内部政策力度加大、外部不确定性加剧的特殊经济背景下，连续三个月上涨的制造业PMI反映了四季度三个经济现象：

一是“抢出口”愈演愈烈。在美国加征关税正式实施之前，新一轮“抢出口”已经开始出现。 11月份PMI新出口订单指数环比上升0.8%也说明了这一点。由于小企业更加注重出口，这也带动了11月份PMI的大幅反弹。

其次，供给旺盛与需求疲软之间的平衡正在重新调整。 11月制造业PMI的进一步上升，离不开生产和需求的共同拉动，但与以往不同的是，这次来自需求端的拉动更大——PMI新订单指数环比上升11月份为0.8%，高于PMI生产指数0.4%。

第三，建筑业和服务业的复苏并不容易。与制造业PMI的“三连涨”相比，非制造业表现平平。其中，11月份建筑业PMI跌破荣枯线，录得49.7%（环比-0.7pct）。建筑业PMI自今年4月以来一直处于下降通道，表明建筑业并未处于政策脉搏之下。迎来扩张。尽管目前房地产销售有所改善，但这尚未体现在实物工作量上。

此外，11月服务业PMI表现也较为平淡，录得50.1%，与上期持平。扩大内需相关政策仍有较大空间。

展望四季度，实际GDP增速反弹至5%以上的可能性较大。这也意味着全年实际GDP增速或将呈现“V型”走势。但从名义GDP来看，可能还远没有改善。经过10月份的短暂反弹后，11月份PMI两项物价指标均出现明显回落，表明通胀低位水平并未明显改变，供需再平衡具有耐久性。

“三连涨”之后，“四连涨”的空间还有多大？ PMI实现“三连增”实属罕见。自 PMI 数据公布以来（即 2005 年），这种情况只发生过十次。上一次还得追溯到2023年第三季度，PMI的“最好战绩”就是成功实现“五连涨”，所以12月迎来PMI“四连涨”也不是没有可能。但短期政策窗口期，改变当前市场“预期强、现实弱”的局面，仍需要新一轮政策“凝聚共识”。尤其是面对非制造业相对疲软的情况，政策窗口期不宜过长，急需新一轮政策部署稳定市场预期。

风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化将超预期；出口变化将超出预期。

研究报告信息

证券研报：2024年11月PMI数据点评：PMI“三连涨”含金量