（本文作者为长城证券首席经济学家王毅）

1、对当前经济形势的看法；

1、2025年的重点是如何平衡经济增长和结构转型。

新质生产力概念的提出，标志着中国政府与发达国家在高端产业的竞争进入实质性阶段。在逆全球化背景下，新兴产业向外扩张受到各种制裁和打压。国内市场无法消化过剩产能，比如光伏、电动汽车等行业。行业内卷化趋势严峻。未来随着特朗普上台，这种不确定性将会加剧。因此，中国一直对新兴产业给予较大的政策支持。传统产业的出清需要时间，因此中国政府一直在平衡经济增长和结构转型。

自2024年9月24日起，经济增长和就业在政策考量中被置于更加重要的位置。这是因为，短期经济的稳定复苏是长期经济结构转型的基础。随着一系列政策的推出，我们看到了2024年四季度以来的高频数据亮点。进入2025年，我们预计中国实际GDP增长目标仍在5%左右。主要挑战在于外部经贸环境不确定性增加。考虑到美国对华加征关税的潜在影响，预计2025年中国出口将同比下降，对实际GDP的影响由强力支撑转为小幅拖累。面对“外循环”的严峻挑战，预计中国宏观经济政策将积极应对。在化解地方政府隐性债务的同时，还将积极从两个方向开展工作，促进居民消费复苏，帮助房地产市场止跌企稳。考虑到外贸影响和政策效果的“节奏差异”，预计中国实际GDP增速将在二、三季度下滑，四季度企稳回升，实现经济平稳较快结束。 “十四五”规划。除了“量”的稳定，“价”的回升更值得期待。预计2025年中国GDP平减指数同比降幅收窄，四季度或出现负增长趋势，将与实际GDP企稳“共振”，带动中国名义GDP增长反弹明显。

展望未来三至五年，中国经济增速预计为4%至5%。能够崛起的新兴产业需要有：要么走出去，要么调整自己的产能和供给。新兴产业规模越大，对经济的影响就越大。支持越来越强（高收入人群的增加，参考美国次贷危机，一定程度上取决于苹果产业链）

与此同时，年底政治局会议提出要稳定楼市和股市。我国房地产链条较长，与地方政府关系密切。目前，房地产正处于高点回落阶段。这种情况在很多国家都发生过，自1970年以来在全球范围内已经发生了22次。无一例外都是通过政府增加财政赤字、提高债务比率来解决问题，以时间换空间。从各国情况来看，平均下降时间为4年，然后缓慢反弹。 2025年，我国房地产低迷周期正好四年。但考虑到中国幅员辽阔，房地产的触底企稳可能存在一个序列。部分一线城市核心区或已企稳，其他一线和重点二线城市或已企稳。预计2025年将止跌。多数三四线城市仍需政府更多政策支持。从国际经验来看，房地产低迷周期中，消费反弹最慢。泡沫高峰后的5-6年里，许多国家的消费增速还不到之前的一半。中国最新的经济工作会议提出，2025年首要任务是促进消费，这需要加大房地产政策刺激力度。这是通过提高收入预期来刺激消费的短期且较快捷的方式。长期看，仍需改善收入分配结构，进一步完善社会保障体系，从根本上促进消费。考虑到短期的各种刺激政策，房地产的清算还不够彻底，汽车、家电等消费品的需求将提前透支。因此，要稳定消费数据，一方面需要持续的刺激政策，另一方面也需要时间和空间。 ，等待新兴产业规模不断扩大。

2025年政策的核心点是如何平衡利率和汇率政策。根据我们目前的测算，中国的自然利率比实际利率高出1%左右，而美国的自然利率则与实际利率比较一致。美国的利率水平和非金融企业的ROIC比率不构成限制。美国的租金回报高于房地产抵押贷款利率。这表明中国国内政策利率有进一步下调的必要。目前，中美10年期国债收益率倒挂约3%，资本流出压力加大。最好的政策组合是通过适当的折旧。利率下降，带来经济增长和资产价格回升，但考虑到当前利率下行趋势不仅受汇率影响，还存在银行净息差压力和银行业稳定压力责任方。因此，如何设计利率和汇率的平衡是2025年最重要的决策目标。

我们倾向于认为，2025年或可通过适度降息、可控贬值、大力降准等手段稳定M2同比增速和资产价格，实现经济、资产价格和资产价格稳定的目标。资本外流压力。平衡。所以对应的顺序是债券先涨（十年期国债收益率目前1.6%，属于无人区，可能一步到位，然后进入波动区间。类似的情况也发生过）美国和日本历史上的情况），随后信贷载体的逐渐出现，带动了社会金融的逐渐稳定，对应存量资产的回升，最终核心城市房价的稳定。不过，这个过程的时间取决于政策的力度和决心。相信今年的两会会有更加明确的判断。

2、如何看待2025年A股运行；

1、A股将是债券市场之后的下一个资金载体，但核心问题是A股过去十年的回报率和波动性不成正比。下表是我们计算出的年化收益率和年化波动率数据。可见稳定性与美国股市还有很大差距。可以说，收益和风险不成正比。考虑到市场上大部分资金都是委托的，评估周期也比较短，多年来少数人赚钱了，大多数人赔了钱。如果这种感觉不改变，即使明年存款准备金率大幅降低，这笔钱也可能很难留在股市，会造成更大的波动。我想这也是A股市场已经解决的核心问题。令人欣慰的是，2024年九国文章从多个维度提出了解决方案，走在了正确的道路上。我们希望突破阻力，坚决贯彻落实九条。

对此，我们有以下建议：

一、要严把新股发行质量，按照第九条精神继续鼓励并购重组，坚决落实劣质公司退市。

B、长期资金必须进入市场，必须做广告、公开讲话，让老百姓知道。同时，改变长期资金（社保、年金、养老金、保险基金等）考核方式，防止出现部分长期资金依靠短期持续出货的情况。篮板球。我们需要改变他们的评估方法，以将这些长期资金留在市场上。

C、以公募基金为代表的资本公司的考核模式必须改变。被动规模现在与主动规模基本相同。如果评估模型不改变，一是会对市场产生影响，二是未来被动规模将越来越超过主动规模。 。这基本上相当于散户自己玩。

最后总结一下，我们认为2025年A股市场或将迎来整体盈利能力小幅正转、估值改善的环境，市场环境相信会略好于2024年。在股票、债券、大宗商品等资产中，债券的短期确定性最强，其次是股票，最后是房地产。资本市场一方面关注短期经济指标，另一方面也会更加关注长期改革进展和新兴产业发展。