近日，A00 铝锭与国产 ADC12 铝合金锭价格再次出现倒挂情况，并且价差持续扩大。截至 2024 年 12 月 19 日，根据富宝数据显示，国内再生铝合金锭价格指数为 20200，A00 与 ADC12 当日的价差为-370 元/吨。回顾近期的价格趋势，从 11 月中下旬开始，国产 ADC12 价格就逐渐展现出抗跌的态势。11 月 22 日，国内 ADC12 主流市场的成交价格为 20000 元/吨，而当日 A00 铝锭价格为 20600 元/吨，正向价差达到 600 元/吨。在接近一个月的时间里，现货价格大幅下调超过 800 元，然而 ADC12 价格却呈现出跟涨不跟跌的态势，上涨了 200 元。

从根源分析，我们认为现阶段再生锭抗跌的主要原因为以下两点：

进口原料存在补充不足的情况，国产原料呈现出供不应求的态势，由于废铝价格抗跌，使得成本端一直处于高位。

年末时车企的订单集中进行交付，需求表现得很强劲。铝企的合金锭库存迅速被清空，隐性的和显性的社会库存都快速下降，这就使得合金锭的供应变得紧张了。

一、原料供应紧张，废铝成本居高不下

目前在 ADC12 生产成本中，废铝作为主要成本项。其实际占比在 88%-92%之间波动。11 月废铝平均成本占比达到 90.8%，与 10 月相比环比下跌 0.7%。硅价今年一直处于低位震荡状态，没有像前两年那样高光时刻，所以基本投炉比例达到最高，且在成本项上占比也较为平稳。而人工、炉耗以及能源等其他方面的占比同样较小。因此，在成本端我们主要关注废铝价格趋势。

国内废铝主要价格波动除受现货价格走势影响外，还受市场供需制衡影响较为严重。现阶段再生铝产能严重过剩，从富宝数据可知，2024 年中国再生铝可运行产能为 2300 万吨，实际产能利用率低于 45%。影响企业产能落地的主要因素是废铝资源紧张。此情况在今年 11 月后表现得更为加剧。

国内市场方面，富宝调研了 41 家中大型废铝供应商。截止 12 月上旬，样本供应商的周度到货量连续第四周下降，且到货情况上周度到货量降至年内最低，跌破 12000 吨。同时，库存也降至新低，截止 12 月 6 日，合计总量为 10940 吨。近期国内市场到货下滑，其主要原因是现货价格跌至新低。多数废铝料型现有的定价模式是依托现货折率，由于恐慌性下调，个体小散户以及部分产废企业捂货情绪较为严重，部分企业甚至计划直接囤货至年后再卖，这使得市场整体货源流通量下滑。我们预计这种趋势将会延续至年后。同时，我们需关注后续铝合金期货上市后是否会带来废铝定价模式的改变。

一方面，近期海外原料市场供应缩减的情况较为严重。11 月末，泰国部分港口传出废铝清关受阻的消息，这可能会直接影响 12 月国内原料的进口量。从下半年开始，在马来西亚当地政策的限制下，原料出口的阻力急剧增加。从月度进口数据来看，2024 年 10 月废铝的进口量为 13.3 万吨，与上月相比增长了 0.81%，但与去年同期相比下降了 13.59%。当月泰国是第一大供应国，其进口总量为 2.3 万吨。该总量环比下降了 19.37%，同比增长了 14.05%。在 2024 年 1 至 10 月期间，国内废铝进口总量约为 148.9 万吨，同比增长 4.7%。

可以看出，2024 年废铝进口增量主要是上半年提供的。下半年市场进口量同比大幅下滑。因为政策限制持续，再加上目前海内外铝价倒挂的情况存在，还有美元汇率的波动，所以在 11 - 12 月期间，我们预计国内废铝进口量可能会继续保持低位。这对国内原料市场的补充有限，全年进口总量与去年相比或许会表现为持平。

在供给严重不足的情况下废铝铝锭，近月国内主要再生铝原料的报价保持坚挺。生熟铝价差在持续收窄。生铝作为铸造铝合金锭的主要原料，抗跌表现明显。截止 12 月 18 日，国内生铝价格指数报 16340，且连续四个交易日价格保持持平。

二、铝合金需求增加 厂家库存基本清空

临近年末，车企的销量冲刺计划使得终端零部件制造企业的订单大量增加，这间接带动了国内铝合金锭的需求。从广东、广西、安徽以及重庆等多个铸造铝合金锭企业那里得到反馈，目前铝锭的库存基本上已经清空了，并且尚未交付的订单仍然比较多。在年前，就算想要做库存也基本上无法实现，由于需求缺口过大，导致 ADC12 的市场报价保持稳定，在个别区域甚至出现了逆势上涨的情况。

从市场主流价格方面来看，到 12 月 18 日为止。ADC12 的实际成交价主要是在 20000 元到 20200 元每吨的区间内。在个别地区以及部分厂家那里，由于区域特性，成交价最高能够达到 20500 元到 20600 元每吨。在市场严重缺货的这种背景之下，ADC12 的价格一直都很坚挺。（注：这里所说的成交价指的是一周以内账期或者现金自提的价格，并非长单协议价）

此外，有一层因素导致国内再生铝合金锭需求缺口扩大，那就是海外进口 ADC12 货源补充在减少；富宝调研了解到，当前阶段海外生产商（日韩地区）报的进口到港价区间为 2420 至 2460 美元，再结合即期汇率以及 140 至 150 元/吨的清关费来测算，按照国内进口 ADC12 报价平均保太价贴水 100 至 300 的水平，国内进口贸易商能够接受的 CIF 到港价极限在 2380 美元以内，这与外企报价之间仍有较大差距；所以从另一个角度来讲，进口 ADC12 的价格实际上也处于“倒挂”的状况，未来国内市场的流通量将会不可避免地出现下降。

综合来看，近期国产 ADC12 在各地区的报价可能会保持稳定且坚挺。然而，在美联储降息落地以及国内政策利好不明显的情况下，现货价格预计会有继续下降的空间。双零锭与再生铝的价格或许会再次扩大，预估的价差峰值为 500 元/吨。

最后，提几点关于双铝价差“倒挂”背后的几点思考：

1、在合金锭生产中，原铝对于废铝的逆向替代性可能？

“双铝”价格倒挂初期，市场会保持平稳生产运行。然而，随着价差持续扩大，部分纯用废料的企业可能会开始思考，能否用双零锭逆向代替废铝来生产 ADC12 等铸造铝合金锭。从两个方面来看这个事：其一，废铝是回收再利用产品，本质上属于可再生资源品类，经过回收重熔加工能享受国家特有政策补贴，而原铝作为主要原材料却不能；其二，从政策方向上看，在双碳政策落实的情况下，降碳逐渐成为全行业关注的热点，原铝作为主要原材料，其碳排追溯较为复杂，且综合能耗较高，与再生铝行业的降碳优势是相悖的。

以 ADC12 为例，从成本项考虑。若选用原铝替代废铝，就需要考虑额外加铜和加硅。硅价本身较低，我们可忽略其成本增量。但仅 1.5%-2%的铜比例，所需成本就已较高，更不用说其他金属元素的补充了。据测算，从成本角度看，在双零锭与再生铝锭价差未倒挂至 800-1000 元/吨时，原铝对废铝不存在替代性可能。

双铝走势出现分化，这是否意味着铝合金锭价格具有特有性和独立性呢？能否为其期货产品的上市提供进一步的支撑呢？

近期有消息传出，铝合金期货可能会上市。其主要锚定的参考型号或许是 ADC12。虽然它也是铝产业链的一部分，但因其独有的行业供需特性，与双零锭存在较大的价格波动差异，并且在成本构成上也完全不同。所以废铝铝锭，在建立独立的期货体系后，它或许将进一步促进行业的平稳发展。