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文｜王杰超、邵三才

美国制造业和非农数据均不及预期，加剧了市场对美国经济衰退的担忧，风险资产承压。日本央行加息、缩表，使得借入日元投资股市的资金在资产端和负债端都面临风险。如果出现流动性风险，美联储大概率会被迫放松政策，对利率和汇率敏感的黄金将直接受益。其次，铜、铝、锡等基本工业金属的刚性供给逻辑不变，在结构性经济背景下受到消费增长的支撑，价格尽管受到宏观情绪影响，但仍表现出韧性，值得关注。

工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化分别为0.2%、-0.8%、-2.0%、-0.04%和2.1%；工业金属价格受“金融属性”和“商品属性”共同影响。从金融属性来看，7月31日美联储表示维持联邦基金利率目标区间在5.25%-5.5%，符合市场预期，美联储或开启降息周期；从商品属性来看，全球铜、铝库存处于较低水平，中国经济复苏预期明显，加之新能源行业提振，铜、铝需求增长预期明显改善。

美国经济衰退担忧加剧

（1）美国数据疲软加剧衰退担忧。美国7月ISM制造业PMI为46.8，为2023年11月以来最低，低于预期的48.8和前值48.5。美国7月非农就业人数较前值减少17.9万，失业率升至4.3%，为三年来最高水平，并触发衰退指标——萨姆规则，即失业率三个月均值比12个月均值低0.5个百分点。疲软的经济数据加剧了市场对美国经济衰退的担忧，避险需求推低了风险资产和美债收益率。虽然经济增长放缓并不意味着衰退，但避险情绪主导的负反馈螺旋很容易导致资产价格下跌和衰退担忧，进而可能迫使美联储超预期降息，进入新一轮货币宽松周期。

（2）资产价格动荡，危机中寻机布局强逻辑板块。全球股市大幅下跌，资产端压力凸显，同时日本央行加息至0.25%，并计划缩表，日元兑美元大幅升值，借入日元成为热门话题。投资股市面临资产端和负债端的双重压力，抛售资产偿还日元的操作可能加剧资产端压力，甚至引发抛售黄金以保本的风险。这是黄金在极度经济忧虑下的无差别下跌。若出现流动性风险，美联储极有可能被迫放松政策，对利率和货币敏感的黄金将直接受益，建议在动荡时期买入并持有。其次，铜、铝、锡等基本工业金属，供给刚性逻辑不变，结构性经济背景下消费增长得到支撑，在宏观情绪影响下，价格呈现韧性，同样值得关注。

铝：铝价较上周下跌0.8%，库存增加3.4%

本周LME铝价报2263美元/吨，跌0.79%；上海期货交易所铝价报19000元/吨，跌0.16%。截至8月1日，中国铝库存81.5万吨，较前一周增加2.7万吨，增幅为3.4%，同比增长50.4%。

供应方面，本周氧化铝市场无明显变化，山西、河南等地部分企业受矿石供应紧张、设备检修等影响，产能有所减少，截止8月1日，中国氧化铝产能10280万吨，开工产能8635万吨，开工率为84.00%。本周中国电解铝行业继续平稳运行，行业开工产能较上周保持平稳。

成本方面，矿石方面，现货流通量较低，铝土矿价格高位稳中；液碱方面，市场成交乏力，价格小幅下行；动力煤方面，贸易商支撑意愿尚存，下游对价格较为关注，接受度不高，港口成交气氛冷淡，港口煤炭价格维持稳定。整体来看，本周行业成本重心略有下移。氧化铝方面，市场依旧持观望态度，氧化铝价格小幅波动，本周中国国产氧化铝均价为3910.74元/吨，较上周均价3911.03元/吨下跌0.29元/吨，跌幅为0.01%。预焙阳极方面，山东某铝厂2024年8月预焙阳极采购基准价较2018年7月上涨2.35元/吨，环比下跌89元/吨，现货价格3729元/吨。电价方面，港口价格维持稳定，动力煤价格区间盘整，从电价周期来看，本周火电价格小幅下跌；水电进入丰水期，预计价格有所下跌。整体来看，本周电解铝理论成本预计有所下降。

需求方面，本周中国电解铝行业继续平稳运行，行业开工产能较上周保持平稳。截止8月1日，中国电解铝产能4776.9万吨，开工产能4342.6万吨，开工率为90.91%。本周铝棒、铝板产量有所增加，内蒙古、甘肃、重庆、河南等地区产能变化明显。整体来看，本周电解铝理论需求有所增加。终端方面，本周国家继续释放政策，提振市场消费热情。

铜：铜价上涨0.2%，库存增加0.5%

本周LME铜价报9087美元/吨，涨0.2%；上期所铜价报7.37万元/吨，跌0.6%；本周LME、上期所铜库存总量54.2万吨，较上周增加2700吨，涨幅0.5%。

供应方面，本周进口铜矿TC均价小幅下跌至6美元/吨，受运营问题及不利天气因素影响，目前国内铜精矿成交活跃度有所提升，TC价格小幅回升，但按照目前的TC价格依然无法为冶炼厂提供足够的利润。据智利国家统计局（INE）7月31日公布的数据，智利6月铜产量同比下降1.25%至130万吨。智利6月制造业产出同比下降4.8%。澳大利亚公司已与全球大宗商品交易商及矿业公司嘉能可合作，加速重启位于澳大利亚黑德兰港附近的Nifty铜矿。

需求方面，本周铜价震荡，升贴水波动有限。精炼铜杆方面，下游企业前期补库大多已完成，采购积极性有所下降，观望心态显现，短期内无新增采购需求，铜价震荡，下游铜价等待进一步回调，补库放缓，市场积极性逐步下降。再生铜杆方面，本周铜价先跌后涨，精废铜杆价差同步波动，截止今日，本周精废铜杆均价550.87元/吨。近期受新规即将实施影响，低氧杆厂家停产率明显上升，出货意愿明显下降，多数企业等待政策明朗，以交付早单为主，仅部分有原料库存的企业维持生产，接单情况尚可。

宏观：本周铜价宽幅震荡，美国6月通胀温和上升支撑美联储9月降息，整体来看市场已经消化9月降息预期。美元仍具韧性，美国总统大选不确定性目前主导市场情绪，期间市场情绪紧张，美元上涨，对铜价后市走势的乐观情绪明显降温。市场关注周三、周四美联储会议，市场普遍预期美联储最早9月就会释放宽松政策信号，将令厌恶情绪降温。隔夜美元下跌，期铜上涨，美联储宣布维持目标利率区间在5.25%-5.50%，符合市场预期，美元继续走弱。基本面：矿业端紧张局面暂时缓解，加工费反弹，紧俏预期得到需求满足。 LME库存在缺乏压制的情况下仍持续增加，整体库存水平仍高于历史水平，继续拖累铜价走势。市场需求依然疲软，虽然铜价下跌后已有小部分需求得到释放，但市场依然谨慎观望，刚需偏少的情绪依然存在。

锌铅：锌价下跌0.04%，铅价下跌2.0%

本周伦锌价格报2662美元/吨，跌0.04%；上期所锌价格报22900元/吨，涨1.42%。截止8月3日，国内锌库存23万吨，较上周减少2.38万吨，降幅9.26%，较去年同期增加9万吨。

本周LME铅价2035美元/吨，下跌2.0%；SHFE铅价1.8万元/吨，下跌2.39%；铅现货库存方面，本周SHFE铅库存3.5万吨，LME铅库存23.2万吨，总库存26.6万吨，较上周减少2.2万吨。

本周氧化锌市场以刚需为主，今年以来市场整体表现平淡，目前处于淡季，全国厂家生产以疲软为主，明显弱于历史同期表现，厂家仍以执行旧单为主，新单零散，部分企业有减产预期，行业运行明显呈下行趋势，下游轮胎市场依旧弱势，僵持局面延续，预计短期对氧化锌支撑有限，整体来看，氧化锌市场行情不佳。本周锌合金随锌价震荡走低，截止周四，锌合金市场均价23695元/吨，较上周四上涨170元/吨，涨幅0.72%；本周锌合金均价23581元/吨，较上周均价下跌454元/吨，跌幅1.93%。本周锌合金价格先跌后涨，主要原因是周初国内外宏观环境谨慎偏空，加之淡季需求不振，锌价承压下行，后期随着美联储7月议息会议后9月降息预期不断升温，加之原料端加工费较低，锌价开始上行，支撑沪锌主力合约在22800元/吨附近震荡。整体来看，本周市场交投情况仍属淡季，市场交投气氛冷淡，下游需求市场日趋低迷，因此成交商贩倾向于低价买入补货。

原生铅市场：周内现货铅价格持稳，长单发货后下游集中补货阶段性结束，进口货大量涌入缓解现货紧张局面，零单刚需降价接货。月内湖南市场1#铅锭炼厂报价较上海均价持平至贴水100元/吨，贸易较08合约贴水100-180元/吨；广东市场1#铅锭炼厂报价较上海均价贴水200元/吨至持平；江西、安徽市场炼厂报价较上海均价贴水150-200元/吨；河南市场贸易商报价较上海铅近月合约08持平至贴水100元/吨；江浙沪市场贸易商报价在0-50元/吨。再生铅市场：本周再生铅价格下跌，截止8月1日，百川英富再生铅现货交易指导价19250元/吨，较上周19350元/吨下跌100元/吨废铜铝锌合金价格，跌幅0.52%；周均价19275元/吨，较上周19460元/吨下跌100元/吨，跌幅185元/吨，跌幅0.95%。再生铅价格跟随下跌，因再生商惧怕价格下跌，炼厂原料到货好转，在杂牌原铅、进口报价贴水优势下，下游对再生精铅的接受度提高，炼厂给出的利润空间逐步扩大。周内精铅含税出厂价多在持平至贴水200元/吨之间，下游企业多在价格下跌时观望，低价接货。

锡：锡价上涨2.1%

本周LME锡价30295美元/吨，涨2.1%；SHFE锡价30295元/吨，涨1.0%。本周SHFE锡库存1.2万吨，LME锡库存5000吨，总库存1.6万吨。较上周减少1万吨。

供应面：本周国内锡精矿价格下跌，佤邦联合党周内就缅甸局势发表声明，但未提及矿山复产，锡矿供应相对稳定，周内加工费趋于稳定。

需求方面：本周国内锡锭价格下跌，广西某炼厂8月计划增产，进口窗口打开，市场对进口锡流入较为关注，周内锡价低位回升，下游逢低需求尚可，价格反弹后，下游投资者高位抛售，转为观望心态。

贵金属

本周美元指数下跌1.0%至103.2，COMEX黄金上涨4.2%至2486美元/盎司，COMEX白银上涨2.2%至29美元/盎司；SHFE黄金上涨2.99%，SHFE白银上涨3.6%；SPDR持仓增加2.3吨，至845吨。NYMEX钯金下跌0.6%至884美元/盎司，NYMEX铂金上涨2.1%至967.1美元/盎司，钯铂价差扩大25美元至-84美元/盎司。

7月25日，美国商务部经济分析局(BEA)公布数据显示，美国第二季度实际GDP初值同比上涨2.8%，超过预期的2%，远超前值的1.4%。公布的数据显示，6月PCE物价指数同比增速从上月的2.6%降至2.5%，为五个月以来最低水平，高于预期的2.4%；环比增速从5月的0%升至0.1%，符合预期。剔除波动较大的食品和能源价格，6月核心PCE物价指数同比上涨2.6%，与前值持平，为2021年3月以来最低水平，但高于预期的2.5%。环比增速由上月的0.1%反弹至0.2%，但符合市场预期，两项数据释放经济“软着陆”信号，市场继续押注9月首次降息。

7月利率决议在即，美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在5.25%至5.5%。这是美联储自去年9月以来连续第八次维持利率不变，符合市场预期。鲍威尔称，第二季度通胀数据增强了美联储信心，在实现2%通胀目标方面“取得了一些进一步进展”。若通胀测试符合预期，美联储可能最早在9月降息，并强调美联储的所有决定“绝对”非政治性，与即将到来的总统大选无关。尽管维持利率不变，但美联储官员此次做出重要转变，强调更加平等地关注就业和通胀双重目标，市场预计9月降息的障碍正在逐步清除。

1、全球经济大幅下滑，消费大幅萎缩。世界银行在最新一期《全球经济展望》中预测2024年全球GDP增速为2.6%，2025年为2.7%，该机构认为，随着通胀放缓和稳定增长，全球经济正走向软着陆之路，但风险犹存，欧美经济数据呈现下行趋势，若陷入深度衰退，对有色金属消费影响巨大。

2、美国通胀失控，美联储超预期收紧货币政策，强势美元压制权益资产价格，美国无法有效控制通胀，持续加息，美联储大幅、连续加息，但服务业尤其是房租、工资等已出现粘性，制约通胀回落，若美联储维持高强度加息，对以美元计价的有色金属不利。

3、国内新能源领域消费增速低于预期，房地产领域消费持续低迷，虽然政策对房地产销售均有不同程度的放松，但居民购房意愿不强，房企债务风险化解进展不顺，房地产市场景气度有所改善，但后期房地产竣工端面临停滞风险，对国内部分有色金属消费不利。

王杰超：金属新材料首席分析师，中南大学硕士，高级工程师，一级建造师废铜铝锌合金价格，咨询师，原GB/T31编委，拥有“一种利用红土镍矿生产含镍铁水的方法”等多项专利，擅长金属新材料、建材行业研究，荣登新财富最佳分析师、新浪财经金麒麟钢铁有色最佳分析师、Wind金牌分析师、水晶球钢铁行业第二名、上海证券报材料行业最佳分析师等称号。

邵三才：中信建投证券金属新材料分析师，上海财经大学学士、投资学硕士，2022年加入中信建投证券，2023年新财富、金牛奖团队成员。

证券研究报告标题：《风险资产价格动荡，危机中寻机布局强逻辑板块》