来源|时代投研

作者|陈嘉欣

编辑|李泉涛

【介绍】

时隔三年，邱钛科技（01478.HK）“H拆A”估值飙升的剧本并没有如期进行，而是突然戛然而止。

据深交所网站消息，10月29日，从香港上市公司丘钛科技分拆出来的“昆山天元二手材”（以下简称“丘钛维”）在深圳证券交易所挂牌上市。创业板终止注册。

早在6月14日，时代投研就在《创业板IPO|邱体伟提交注册近一年半未上市，全年净利润大幅下降》一文中对邱体伟进行了IPO诊断。同比增长70%以上。” ，并指出存在业绩大幅下滑、产能利用率低于50%等问题。

12月10日-17日，就是否重新申请上市计划、业绩变化、扩产合理性等问题，时代投研致函邱体伟董事会办公室邮箱（ @qte***.com）并致电（0512 -3668****）询问。截至发稿，对方尚未回应相关问题。

【概括】

1、行业需求放缓，集中度高。作为相机模组最重要的下游市场，手机出货量已进入平台期。车载摄像头市场具有一定的增长潜力，但与手机市场相比，规模仍较小，可能难以带动整体摄像头模组市场的增长。目前摄像头模组行业集中度较高，2021年CR3（行业集中度指数）达到37.5%，竞争格局稳定。

2、会后业绩下滑引关注。会后一年（2022年），邱体伟的表现明显下滑。深交所在会前审核实施函中单独询问业绩下滑情况。邱体伟表示，业绩有边际改善迹象，但2023年上半年业绩仍将进一步下滑。衰退。

3、母公司90%以上营收来自邱体伟，今年业绩明显回升。求台微的公开业绩仅更新至2023年上半年，但其营收却长期占母公司求台科技总营收的90%以上。秋台科技的表现具有很大的借鉴意义。 2022年至2023年，秋台科技、秋台微业绩同步下滑； 2024年上半年，秋台科技业绩将大幅回升，但与此同时，创业板今年对IPO企业的成长性要求也有所提高。球体微报告期内，公司业绩增长能否满足创业板要求存疑。

4、扩产、补充流量的合理性值得怀疑。邱体伟本次IPO拟募资近22亿元扩产，但2023年上半年产能利用率已降至50%以下，扩产合理性值得怀疑。此外，在申请IPO前一年（2020年），邱体伟支付了10.9亿元的大额股息，超过了当年的净利润。随后，邱体伟计划通过IPO融资5亿元弥补损失，但合理性值得怀疑。

5、母公司市值只有70亿元左右，但分拆出来的邱体伟估值却高达300亿元。以拟发行募资30.01亿元计算，求体微IPO估值约为300亿元，远超其母公司求体科技（截至12月17日收盘市值73.56亿港元），其合理性值得怀疑。与同业相比，邱体伟的市盈率和市净率均高于舜宇光学科技（02382.HK），但低于欧菲光（.SZ）。

【文本】

1、公司背景：求台科技“H拆A”上市，何宁宁持股100%

2014年，丘钛微母公司丘钛科技在港股上市。上市后，邱钛科技股价波动较大。从2016年初的0.67港元/股飙升至2017年中的每股23港元，随后又回落至2018年的每股23港元，年底约为4港元/股。

截至今年12月17日收盘，求台科技股价报收于每股6.21港元（复权前），市值约73.56亿港元，远低于同业欧菲光（市值约73.56亿港元）。同期市值416.92亿元）和舜宇光学科技（同期市值732.97亿港元）。

2020年，创业板开始实行注册制，求台科技拟分拆子公司求太微在创业板上市。 2021年，邱体伟创业板IPO申请获受理，并于2022年8月顺利通过会议，2022年底提交注册，但花了近两年时间才成功上市，转而等待上市消息终止注册。

招股书显示，邱体微是全球三大智能手机摄像头模组公司之一，具备批量生产和销售2至2亿像素超薄摄像头及双/多摄像头模组的能力。其主要客户包括OPPO、vivo、华为等。 、小米、三星等

邱体伟股权相对集中。最新数据显示，丘体微科技间接持有丘体微100%股份，实际控制人何宁宁间接控制丘体微100%股份。

2、行业分析：需求放缓，集中度高

摄像头模块是重要的图像捕捉电子器件。智能手机、智能汽车、机器人等智能终端利用摄像头模组完成光学成像，实现拍照、信息捕捉与分析、视觉交互等功能。

智能手机是摄像头模组的主要应用终端。随着下游消费者对手机拍照功能的需求日益多元化，相机正成为各大智能手机厂商差异化竞争的焦点，这也推动着相机技术的不断发展。创新。

在经历了2012-2015年的爆发期之后，全球智能手机市场逐渐进入存量发展期。平安证券研报显示，经历2022-2023年的下滑后，2024年全球智能手机出货量同比增长6%，但也将从2025年开始进入平台期，2024年起年复合增长率到2028年预计增长率为1%。

随着手机行业进入存量时代，多摄像头手机渗透率提升至较高水平，预计手机摄像头模组后续增长空间有限。

车载摄像头有望成为重要增量市场，智能驾驶、智能座舱的发展需要配置更多车载摄像头。

ICV Tank的报告显示，2021年全球平均车辆配置为2.3个摄像头，较2020年大幅增加。预计到2026年，每辆汽车的摄像头数量将达到3.8个。前置车载摄像头模组市场是最重要的市场。 2020年至2026年，前置车载摄像头出货量将从1亿台增长至3.7亿台，年均复合增长率达24.32%，属于快速增长。

但值得注意的是，车载摄像头的市场规模仍远远落后于手机摄像头。招股书显示，2019年手机摄像头出货量将接近50亿台，远超车载摄像头出货量。车载摄像头能否有效带动摄像头模组整体市场增长值得怀疑。

竞争格局方面，根据TSR统计，全球智能手机摄像头模组市场中，2021年出货量排名前三的企业分别为欧菲光、舜宇光学科技、丘体微，市场份额分别为14.1%、14.1%、 9.3%，CR3达到37.5%，行业集中度较高。

3、财务分析：会后业绩下滑引关注

邱体伟公开业绩数据仅更新至2023年上半年。同花顺iFinD显示，2020年至2023年上半年，邱体伟营收同比变化率分别为29.71%、0.11%、-24.45% 、 和 -22.25% 分别；净利润同比变动率为74%、2.22%、-76.25%、-65.82%。

可见，邱体伟同年（2022年）业绩下滑，尤其是净利润同比下降70%以上。 2023年上半年延续了2022年以来的业绩下滑。

针对业绩下滑，在邱体伟会议之前，2022年7月，深交所发函落实审核中心意见单独询问。深交所注意到邱体伟2022年上半年业绩下滑，要求其说明2022年全年是否存在业绩大幅下滑的风险以及业绩是否有边际改善。

邱体伟表示，业绩出现边际改善的迹象，并列出了订单增加和高附加值产品增加等原因。不过，邱体伟的业绩在2022年下半年和2023年上半年将继续下滑。

虽然求体微尚未公开披露2023年下半年及以后的业绩，但其母公司求体科技的业绩具有一定的参考意义。 2020年至2023年上半年，秋台微营收分别占秋台科技总营收的98%、92%、94%、94%，占比均在90%以上。

2023年下半年，求台科技业绩出现复苏迹象。继2023年上半年营收同比下降22.8%后，秋台科技2023年下半年营收同比增长5.9%。

受益于2024年手机等消费电子需求复苏，秋台科技业绩将进一步回暖。 2024年上半年，营收同比增长40.2%，净利润同比增长431.2%。

同行业绩也在同步回升。同花顺iFinD显示，2024年上半年，欧菲光和舜宇光学科技营收同比分别增长51%和32.1%。

综合母公司及同业业绩变化，求太微业绩或自2023年下半年起有所回升，但其增长是否满足创业板要求仍存疑虑。

今年4月，深交所修订了《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定》，进一步强调创业板成长性要求，适度提高创业板营业收入复合增长率指标创业板定位评价标准由20%提高到25%，提出支持具有发展潜力的成长型创新创业企业在创业板上市。

参考秋台科技的业绩，其2024年上半年业绩大幅增长，但营收较2022年上半年仅增长8.2%。

4、募集资金及投资分析：产能利用率不足50%，扩产合理性值得怀疑。

招股书显示，邱体伟此次IPO拟募资30亿元，其中大部分将用于扩大生产。扩产项目“智能手机及物联网摄像头模组开发及生产项目”是投资最大的项目，总投资21.81亿元。

但值得注意的是，随着业绩下滑，邱体伟主要产品产能利用率持续降至50%以下。招股书显示，2020年至2023年上半年，邱体微相机模组产能利用率分别为70.30%、74.87%、53.43%、48.76%。

在产能利用率不足的背景下，邱体伟仍计划融资近22亿元扩大生产，其合理性值得怀疑。

补充流动资金是邱体伟本次IPO第二大投资项目，计划投资金额5亿元。不过，邱体伟先派息再增资弥补损失的合理性值得商榷。

申请IPO的前一年，邱体伟在2020年支付了大量股息，股息金额达到10.9亿元，超过当年净利润8.86亿元。

由于求体微间接由求体科技100%拥有，这些股息最终可以流向控股股东。

今年4月，沪深证券交易所正式发布《股票发行上市审核规则》，明确了突击“清仓”分红的具体标准：报告期三年累计分红金额占比超过占同期净利润的80%以上，或报告期内三年累计分红金额占同期净利润的50%以上且累计分红金额超过3亿元。同时，募集资金用于补充流动资金和偿还银行贷款的比例合计超过20%。

根据邱体伟第一版招股书报告期（2021年6月30日），邱体伟2018年至2020年共派发现金红利两次，合计11.7亿元。同期，邱体伟净利润总额14.75亿元，分红金额占净利润总额79.27%，接近80%红线。

5、风险评估：净利率已跌破2%，需警惕损失风险

2020年至2023年上半年，邱钛业毛利率持续下滑，分别达到10.43%、10.35%、4.5%、4.4%；同期净利润率分别为5.19%、5.3%、1.67%、1.31%。随着毛利率下降，邱体伟的净利润率已经跌破2%，接近盈亏平衡线。

对于2022年毛利率下降，邱体伟在招股书中表示，主要是由于全球经济增长放缓、高端手机需求下降以及智能手机相机模组市场竞争加剧。

邱体伟的产能利用率也呈现下降趋势。在此背景下，单位折旧及摊销成本将上升，进一步对毛利率构成压力。

此外，面对议价能力较强的上下游企业，邱体伟发现很难通过降低供应商价格、将成本压力转移给客户来增加盈利能力。

邱体伟在招股书中提到，公司上游主要是传感器芯片、镜头、音圈电机等供应商，公司下游客户主要是国内外知名智能手机厂商。主要供应商和客户的行业集中度较高。议价能力高、议价能力强。如果未来公司供应商和客户的议价能力进一步增强或公司所处行业的竞争进一步加剧，公司的利润率将被压缩，导致公司毛利率下降。

如果邱钛的毛利率进一步下降，则因净利润率较低而存在亏损风险。

6、估值分析：母公司市值只有70亿港元左右，却想寻求300亿新台币的估值。

按计划发行募资30.01亿元计算，邱体伟IPO估值约为300亿元。

不过，值得注意的是，间接持有邱钛维100%股权的邱钛科技，截至12月17日收盘，尽管股价大幅上涨，但其市值仅为73.56亿港元。今年。邱体伟的IPO估值合理性值得怀疑。

与同业相比，截至12月17日收盘，欧菲光、舜宇光学科技市值分别为416.92亿元、732.97亿港元。邱体伟的IPO估值低于两家同行。

截至12月17日收盘，从市盈率来看，欧菲光和舜宇光学科技的静态市盈率分别为542.13倍和60.85倍，邱体伟的静态市盈率为138.89倍（基于2022 年回报）根据母公司净利润计算）；从市净率来看，欧菲光和舜宇光学科技的市净率分别为11.51倍和2.89倍，邱体伟的市净率为6.32倍（按上半年末净资产计算） 2023）。

与两家同行相比，邱体伟的市盈率和市净率均显着高于舜宇光学科技，但低于欧菲光。

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