美国存在关税预期。特朗普讲话结束之后，COMEX 铜呈现出强势拉涨的态势，涨幅超过了 5%。这使得套利空间得以打开，进而带动了 LME 铜和 SHFE 铜的价格走强。那么，市场的最新观点都有哪些呢？

当前铜市场的内外预期有所不同，市场正处于等待状态，期待宏观政策能给出进一步的指引。

3 月初国内召开两会，市场对积极的政策信号有所期待，风险偏好得到了改善。然而，海外贸易风险出现升级的情况，特别是特朗普关税政策存在不确定性，并且美国还对进口铜展开了加征关税的调查期，这使得全球需求面临着放缓以及甚至下行的风险。基本面呈现出一种强预期但弱现实的趋势，全球铜库存是去年同期的 3 倍。终端需求尚未回暖，并且高价对需求起到了打压作用，全球库存达到了 66 万吨，这个数值远远高于去年同期的 21 万吨。

2 月之后，国内现货铜精矿粗炼费再度刷新历史新低，达到了-14.8 美元。同时，精铜进口出现了更大的亏损，供应方面的担忧也在不断升温。在短期内，宏观预期在国内和国外出现了分化，铜价预计会保持在高位并出现震荡。不过，随着国内政策的逐步落实，海外政策的扰动有可能会让铜价面临下跌的压力。春节以来原料短缺对价格有支撑作用，所以要警惕现货 TC 持续疲软的情况，因为这可能会加速减产交易，从而对铜价的回调空间起到限制作用。

2 月铜价出现冲高后回调的情况。沪铜主力合约先是从 7.5 万元上涨到 7.86 万元，接着回落至 7.7 万元附近并在此处震荡，当月涨幅为 1.7%。LME 铜从 8915 美元开始单边上行到 9685 美元，随后回调至 9400 美元一线，月涨幅接近 3.5%。COMEX 铜从 4.18 美元/磅提升至 4.56 美元/磅附近，月涨幅达到了 6.65%。

2 月沪伦铜先偏强运行，之后企稳并出现震荡。其主要的驱动因素是原料紧张的预期以及国内政策的预期。春节过后，国内现货的 TC 变得疲软，供应紧张的担忧进一步加剧。与此同时，国内重要会议即将临近，刺激政策的预期也在升温。然而废铜指数，处于消费淡季以及海外贸易风险存在不确定性，这限制了铜价的涨幅。此外，2 月美国铜的涨幅处于领先地位，这主要与特朗普加征关税的预期有关。美国是精铜的净进口国，如果后续关税正式实施，将会提高美国境内的铜成本，从而使得美国铜的价格持续增强。中国 2 月的官方制造业 PMI 为 50.2，非制造业 PMI 为 50.4，综合 PMI 为 51.1，这三个指数都处于扩张的区间内，经济的景气水平总体上有了回升。

铜精矿现货的粗炼费呈现走低态势，原料紧张的预期在不断升温。2024 年全球铜精矿的产量为 1875.6 万吨，精炼铜的产量为 2802 万吨，存在约 55 万吨的供应短缺。春节过后，中国铜精矿现货的粗炼费下跌到了-14 美元/干吨，矿冶之间的矛盾十分激烈，因原料紧张而引发的减产担忧在不断升温。2025 年进口的亏损水平较为严峻，精铜通过进口进行补充的情况或许会比较有限。铜制杆成品因春节安排以及晚开工而受到影响，这导致铜杆企业的开工率出现下滑。铜管的产销呈现出季节性降温的态势。铜板带的产量环比有所减少。铜箔的产量同比增长，不过环比是微降的。铜材的产量同比依然保持着增长的态势。电线电缆用铜量同比增长了 30%。在 2025 年，电网的投资额或许将会继续创造出超过 6500 亿元的记录，同比增长约 7%，并且电网用铜的增速有希望得到显著的改善。然而，地产投资的增速仍会处于低迷状态。家电消费的韧性需要关注双新政策对其内需产生影响的持续性。

2 月全球库存出现增加的情况，月度累计增加了 20.6 万吨。到 2 月 28 日，全球显性库存大约为 65.89 万吨，与去年同期相比多增加了 44.8 万吨。累库的速度逐渐变慢，这表明当下的高价对下游的开工有着抑制作用。

特朗普的关税政策对铜市场产生了显著影响。这使得市场的避险情绪有所升温，同时美元指数出现走低的情况，这些因素共同推动了铜价的上行。

主力合约价格上升到 78000 元/吨左右，美铜价格上升的幅度比主力合约更大。在宏观方面，特朗普在 3 月 4 日的国会联席会议上再次表明，会在 4 月 2 日开始对铝、铜、钢的进口征收 25%的关税，此消息使得市场的避险情绪增强，美元指数变得疲软，达到近三个月的最低位。在地缘政治方面，美国对乌克兰的军事援助已经停止了。乌克兰需要与特朗普就矿产协议进行谈判，只有这样才能恢复援助。

铜精矿供应处于紧张状态，现货市场在不断恶化，冶炼厂的利润呈现为负值。2 月 28 日公布的 SMM 进口铜精矿指数一直在下跌，相较于上一个周期下跌了 3.6 美元/吨，下降到了-14.4 美元/吨。市场对去年上半年的行情可能会再次出现感到担忧，矿冶之间的矛盾较为严重，这种情况对铜价起到了支撑作用。

SMM 调研表明，上周精铜杆的开工率下降了 0.59 个百分点，达到了 73.66%。因为出口窗口开启了，所以精铜杆的出口市场变得更加有利，海外市场需求的变化将会对后续的开工情况产生影响。在再生铜方面，上周的开工率上升了 2.92 个百分点，达到了 33.67%。然而，由于精废价差整体呈现出收窄的态势，所以再生铜的表现并不乐观。

国内处于春节后的累库时期。SMM 数据表明，在 3 月 5 日的时候，国内显性铜库存提升到了 37.7 万吨，保税区库存增长至 4.54 万吨。到 2 月 28 日，上期所库存上升到 26.83 万吨。海外方面，到 3 月 5 日，LME 库存是 26.02 万吨，COMEX 库存为 9.28 万吨。

近期市场的关注点仍在特朗普关税政策上。美国对铜加征 25%关税后，有可能重启关停的冶炼厂。这会加剧全球铜冶炼产能的过剩，供应端铜精矿紧缺的情况会更加严峻。因矿紧缺而推升的原料成本提升，或许会提高铜的价格重心。同时，关税政策带来的全球避险情绪提升，以及美元指数持续下行，使得未来铜价预计会偏强运行一段时间。

供应端的铜精矿处于紧缺状态，矿冶矛盾也在加剧。需求端的精铜杆开工率呈现下行趋势，然而出口市场情况较为有利。库存一直在持续累积。从未来的情况来看，铜价预计将会呈现偏强的运行态势，不过需要密切留意美联储的货币政策、地缘局势以及特朗普关税政策的进一步发展动向。

3.未来铜价走势将高度依赖关税政策的进一步动向。

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近期宏观情况回顾，海外出现了数据不稳定且有转弱迹象，引发了衰退的疑虑。国内两会对政策有较高期待，而实际政策落地也未超出预期。在美国宏观数据逐渐变弱以及中国两会未超预期的这种情形下，铜价却呈现出强势上涨的态势。很明显，铜价的上涨并非是由资金对宏观趋势的做多所推动的，而更多的是受到了特朗普关税扰动的影响。

仅从关税预期方面来看，市场正从 10%的隐含关税成本朝着 25%进行交易。如果后续关税预期有所增强或者强度保持不变，那么就还有交易的空间；相反，如果特朗普的言论再次出现摇摆从而导致预期减弱，铜价将会很快重新依据经济预期来进行交易。所以，本轮反弹重点需要关注的是关税的动向。

再看一步，如果因为重新锚准经济预期而出现回调，目前衰退交易只是在担忧层面，真正的衰退还需要看到更多信号；并且下方有原料短缺的支撑，目前铜精矿和废铜都趋于紧张，TC 现货达到了近-15 美元的创纪录水平，原料支撑逻辑较为坚挺。所以只要经济衰退未被验证，大跌的概率就不会高。

综合来看，本轮铜价出现反弹，主要是因为受到了川普关税政策的扰动从而得以驱动，并非是宏观趋势所导致的。如果关税的预期有所增强或者能够维持下去，那么铜价依然还有上行的空间；倘若关税的预期减弱了，铜价就会重新依据经济预期来确定。在当前原料短缺的这种支撑情况之下，只要经济衰退没有被证实，铜价大幅下跌的概率是比较低的。

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库存处于高位。然而，供应端紧张以及需求增长这两个因素，使得铜价依然存在上行的空间。

2024 年全球铜矿产量预计会有增长，增长幅度约为 2.3%。在这其中，精矿产量的增长为 1.9%。不过，智利在 1 月的铜产量与去年同期相比减少了 2.1%，其产量达到 426,889 吨。这表明供应端依然存在着不确定性。虽然全球铜矿产量呈现出增长的态势，但局部地区的产量下降以及关税政策所产生的影响，使得供应紧张的预期在不断升温。

2024 年国内电网投资相比去年同期增长了 18.66%，新增的耗铜量大概有 75 万吨。2025 年预计电网的投资额可能会突破 7000 亿元，会进一步带动铜的消费。国内的两会召开了，安排了超长期特别国债 3000 亿元来支持消费品以旧换新，这和去年的力度是一样的，这种情况将会推动铜的消费。铜的需求主要和宏观政策存在关联，其中电力电缆的需求占比为 49%，其他方面的需求相对较为稳定。

铜港口库存情况：2025 年 3 月 2 日，铜港口库存为 49.4 万吨，同比增加了 10.2 万吨，增幅为 26%。2025 年 3 月 2 日的保税区库存情况，其中铜保税区库存为 4.97 万吨，与去年同期相比增加了 1.1 万吨，增幅达到 28.5%。

库存处于高位，然而炼厂降低了开工率，并且加工利润较低，这些现象都表明供应端存在压力。同时，市场对于铜供需紧平衡的预期，并没有因为库存的增加而有所减弱。

铜价的走势会高度依赖宏观政策以及供应端的变化。特朗普实施关税政策，这会进一步让供应紧张的预期加剧，从而推动铜价上涨。国内进行电网投资，还有实施消费品以旧换新政策，这些都会拉动铜的消费，进而对铜价起到支撑作用。

提示美元指数处于下跌态势。这种跌势在一定程度上对铜价的跌幅起到了限制作用。

电解铜的报价在 76910 元/吨到 76950 元/吨之间，其均价报 76930 元/吨，与昨日相比下跌了 90 元/吨，升水为 60 元/吨。无氧铜丝（硬）的报价是 77940 元/吨到 78240 元/吨，均价报 78090 元/吨，相较于昨日也下跌了 90 元/吨。漆包线的报价在 80200 元/吨到 84200 元/吨之间，均价报 82200 元/吨，比昨日下降了 90 元/吨。

巴拿马科布雷铜矿重启的希望比较渺茫。大约有 12 万吨铜精矿滞留在矿区。这加剧了市场供应紧张的忧虑。另外，中国铜精矿加工费一直在持续下跌。这暗示着供应紧张的态势仍在持续。本周沪铜的社会库存虽然仍处于累积周期。但是累库的趋势已经有所缓解。

“金三银四”传统旺季到来，预计消费会复苏。然而，当前市场处于旺季初期，下游消费的兑现还没有充分表现出来，整体消费依然显得疲软。不过，因为铜价回落，下游订单有希望增加，产业买盘会为铜价提供支撑。持货商挺价的心理很强废铜指数，现货升水逐渐回稳并且小幅上涨。下游交易者对买货的兴趣在增加，他们在价格下跌时准备储备库存的需求上升了，这种情况进一步推动了市场的买兴，使得市场整体的交投氛围有了回暖的迹象。

从整体方面来看，铜价在贸易战以及宏观政策这双重因素的影响之下，其短期的走势依然面临着比较大的不确定性。在短期内，铜价预估仍旧会保持在高位进行震荡的格局，并且会等待更为明确的政策信号以及需求的兑现。

美国打算对铜增加 25%的进口关税，铜价出现了强势的反弹，这是因为特朗普的铜进口关税政策。COMEX-LME 的价差又一次扩大了。

年初至今，美铜进口关税存在价差预期，铜矿及废铜供应变得紧张，这两者为铜价给予了较强的支撑。在价差方面，COMEX 铜的走势大致与 COMEX-LME 溢价相同，COMEX 铜价的增强带动了 LME 铜和 SHFE 铜价格的上升。在针对铜的进口关税调查结果公布之前，关税预期或许会持续存在，COMEX 铜相较于 LME 铜的溢价也将继续保持。

供应方面，南美地区的部分铜货源以及非洲地区的部分铜货源，纷纷被发送至北美。全球铜矿的现货货源处于偏紧状态。中国铜矿的现货 TC 下行到了历史低位，在 2 月 28 日的时候，铜矿 TC 为-14.81 美元/干吨。因为 COMEX 铜价在不断高涨，以 COMEX 合约来计价的废铜进口商，从美国进口废铜的数量减少了，这使得国内铜原料的紧缺格局进一步加剧。

供应端及关税价差预期对铜价有一定支撑，但美国“经济过热”的市场预期发生转变，对潜在经济走弱的担忧不断升温，这种宏观背景限制了铜价的上行空间。美国近期的一系列经济数据表现不佳。比如，美国亚特兰大联储的 GDP Now 经济预测表明，美国第一季度 GDP 可能会下滑 2.5%。另外，1 月美国零售月环比出现了 2 年来的最大跌幅。2 月美国制造业的 PMI 为 50.3，其前值是 50.9，低于预期的 50.7。特朗普的关税政策使得风险增大，市场对供给侧的通胀产生了担忧。在 2 月，美国密歇根大学的通胀预期上升到了 4.3%。2 月美国服务业的 PMI 初值为 49.7，大幅低于预期值 53，并且是两年内首次跌入收缩区。美债收益率从 4.8%下降到了大约 4.2%。之前交易中所涉及的“再通胀”这一情况被证实是错误的可能性在不断增大。与此同时，“滞胀”或者“衰退”的可能性也在逐渐上升。

铜价得到供应紧张以及关税预期的支撑，在短期内有保持强势的可能，然而，对于美国经济放缓的担忧或许会对其上行空间形成限制。